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锂是一种银白色的金属元素，对应的单质是密度最小的金属。因为具有良好的导热性和导电性，锂的用途广泛，从纽扣大小的电池到体积庞大的原子反应堆都有其身影。近两年，由于可充电电池市场的迅速发展，A股锂业个股普遍受益。

国内锂行业首家上市公司赣锋锂业就是其中典型之一。2010年上市至今，该公司股价已翻了十多倍。2021年1月25日盘中股价创历史新高，A股总市值一度接近2000亿元。随后，股价有所回落，3月31日收盘时，赣锋锂业A股市值达1278亿元。

3月31日，赣锋锂业披露2020年年度报告。营收约为55.24亿元，同比增长3.41%，营收增幅已连续四年下滑；归母净利润约为10.25亿元，同比增长186.16%，但扣非后归母净利润同比下降42.08%，这是赣锋锂业第二年归母净利润下滑。

支撑起归母净利润增长的原因是公允价值变动收益。年报披露，不具有可持续性的公允价值变动损益约为5.26亿元，占利润总额比例的46.69%。其背后的主要形成原因是，赣锋锂业持有的Pilbara股价在报告期内上升。Pilbara股价由2020年初到年底涨幅超过三倍，赣锋锂业2019年以5000万澳元收购该公司8.37%股份，成为单一第一大股东。

公告显示，赣锋锂业过去三年，扣非前后净利润孰低者均为负值，且最近一年审计报告显示公司持续经营能力存在不确定性。3月31日，赣锋锂业A股盘中跌幅超过7%。收盘时，A股跌幅为5.83%，港股跌幅为1.96%。

并购带动资本增长

与很多A股锂业公司的成长路径类似。多年前赣锋锂业只是一个地方企业，通过并购迅速扩大业务范围。

1996年，江西省河下镇政府筹建一家金属锂厂，李良彬等五个自然人与政府签署租赁合同进行经营。2000年，李良彬与金属锂厂签订资产转让协议，以购买实物资产用于出资设立赣锋有限。2007年，赣锋有限变更为股份公司。2010年8月挂牌A股后，赣锋锂业又于2018年10月在港股挂牌交易。

2010年，赣锋锂业上市当年的总资产不足8亿元；十年后，2020年，赣锋锂业总资产已超过220亿元。赣锋锂业已拥有五大类超过40种锂化合物及金属锂产品的生产能力，从中游制造扩展到产业上下游，垂直整合的业务模式贯穿锂资源开发、锂盐深加工及金属锂冶炼和锂电池制造及退役锂电池综合回收利用。

赣锋锂业并购的目的主要包括两类，一类是为了获得相应的技术，另一类则是获得资源。全球锂资源供给大部分来自于盐湖和硬岩锂矿。与从盐湖提取的锂产品相比，使用锂矿生产锂产品的生产周期相对较短。赣锋锂业于2011年开始收购锂资源股权，并于2015年在全球各地策略性增加投资，针对两类皆有布局。

目前，赣锋锂业持股锂矿资源主要是澳大利亚的MountMarion、Pilgangoora以及爱尔兰的Avalonia；卤水资源主要为阿根廷的Mariana、Cauchari-Olaroz；墨西哥的Sonora锂黏土矿。2021年1月的一次投资者活动上，该公司称其已储备了半年的锂辉石库存。

海外布局尚未大规模贡献营收

年报披露了上述境外资产情况，持有股权50%的RIM为亏损6900万元，RIM是赣锋锂业*的供应商，采购额占年度采购总额21.84%，是第二名的四倍左右；持有股权14.84%的LAC为亏损2.86亿元；持股51%的MineraExar尚在建设中未盈利，后者拥有Cauchari-Olaroz的采矿权。

海外布局对赣锋锂业来说存在风险，年报将锂资源开发列入了风险提示。过去三年，赣锋锂业在澳大利亚西部几座新的锂矿山陆续投产，一些现有项目也宣布执行了扩张计划，其中MountMarion项目是该公司现用的主要锂资源，年产量为40万吨。

然而，2020年初，澳洲锂精矿市场受供给过剩影响，价格维持在低位，而下半年，Altura等部分供应商无法承受低价格的经营压力宣布破产，导致供应端进行洗牌。位于爱尔兰的Avalonia目前仍处于勘探初期，尚无法估计其里资源储量。

赣锋锂业的卤水资源带来的锂化合物供给增量集中在2020年以后。短期来看，由于各厂家对未来市场需求的判断，再加上新冠病毒疫情全球大流行的影响，南美各锂项目的扩产均有逐步延后现象。

年报显示，Cauchari-Olaroz预计在2021年完成大部分项目建设，由于受新冠疫情影响，项目延期至2022年上半年试生产，而Mariana项目已顺利提交了环评申请，计划在2021年内拿建厂环评许可后开始建设工作。至于Sonora项目，赣锋锂业仅披露其将进一步加快建设工作，并未披露具体的时间表。

国内冒风险收购青海锂盐湖权益

赣锋锂业也在国内推动矿业资产收购。过去，赣锋锂业在国内全资持有位于江西省赣州市的宁都河源矿山进行运营和开采。2021年3月8日晚间，该公司发布公告，豫资公司青海良承以自有资金14.70亿元为代价，实现对伊犁鸿大***持股（上市公司持有0.18%的财产份额）。

赣锋锂业真正的目标则是，伊犁鸿大通过持有五矿盐湖49%的股权间接拥有青海省柴达木一里坪锂盐湖项目的权益。完成交易后，赣锋锂业将获得董事、监事席位，并有权提名总经理。

公告显示，五矿盐湖的另一个股东是五矿有色。五矿有色的大股东国资委旗下的中国五矿集团曾通过五矿投资成为赣锋有限的财务投资者。赣锋锂业上市前，五矿投资持股比例为7.55%。矿盐湖目前持有1个采矿许可证，开采规模为每年1万吨，有效期至2028年9月4日。该盐湖主要利用含锂卤水生产碳酸锂、氯化钾等产品。

根据未经审计的财务数据，截至2020年6月30日，伊犁鸿大的资产总额约为10.75亿元，这意味着，这笔交易的价格溢价了37%。

2020年上半年，伊犁鸿大处于净亏损，与此同时，虽然有专业机构对该项目的资源储量进行了评估，但公告称，该资源量数据仍有可能存在总资源量、储量与实际总资源量、储量、实际可采储量不一致的风险，更有自然条件约束，可能会存在安全生产、环境保护等其他风险。

由于高溢价收购，赣锋锂业的资产负债率也在2017年底达到了49.45%，随后虽有所回落，但已难回到A股刚上市的水平。2020年财报显示资产负债率有所回落，为39.06%。与此同时短期流动性压力更大，该公司流动速率比率和速动比率分别是215.19%和160.87%。

财务费用大幅增长

赣锋锂业披露，2020年末，短期借款约为16.31亿元，期末余额较期初上升了44.24%，主要系为保证生产经营增加的融资；长期借款约为16.58亿元，期末余额较期初上升了15.93%，主要系为优化借款结构而增加的长期借款。现金流量表中的期末现金及现金等价物余额约为17.10亿元。

为了筹集资金，2020年，赣锋锂业还公开发行可转债募集资金20.93亿元，又通过港股增发募集资金约12.71亿元，使得筹资活动产生的现金流量净额大幅增加，同比增长1413.76%。并且，由于银行借款增加以及发行可转债，相应的利息费用增长，2020年财务费用同比增长143.35%，达1.71亿元。

硬币的另一面，赣锋锂业工程项目不断超出预算。2016年7月，董事会审议通过的全资子公司建设自动聚合物锂电池生产项目，到2020年该工程累计投入占预算比已达148.10%。2017年12月，第一代固态锂电池研发中心试生产线未完工，工程累计投入占预算比已为123.68%。万吨锂盐一二期项目工程累计投入占预算比为121.09%。

从业务经营来看，锂系列产品贡献主要营收、利润。赣锋锂业的主要业务集中于锂系列产品的冶炼及延压加工，这部分营收从2018年到2020上半年基本稳定在75%左右，然而2020年报显示，这部分业务的营收占比下降至约70%，同比减少了7.18%。锂系列产品下半年平均售价比上半年每吨LCE（碳酸锂当量）减少了15910.26元，变动的原因是锂盐产品市场行情下行影响。

锂电池、锂电芯及其直接材料业务营收大幅增长，2020年约为12.68亿元，与2019年相比增长了110.33%。锂电池业务的收入占比也进一步扩大，从2017年的6.53%增长至22.96%。券商申港证券曾在研报中称，这个业务板块的增长保证了赣锋锂业在锂业价格低迷期的平稳发展。

事实上，锂产品价格自2020年年初开始筑底，在疫情和成本压力的双重作用下海外锂厂商陆续关闭亏损矿山及产线，而随着下半年疫情逐步好转叠加各国政府的经济刺激政策落地，新能源汽车在中国和欧洲均迎来高速增长。锂需求提升带动价格自第三季度开始进入上升通道。

不过，券商分析，短期来看，目前到未来两年不会出现供不应求的局面，但由于供需差相对稳定，锂价具备支撑，阶段性高点将出现在2021年底，直接变量在于新增盐湖产量兑现。从中长期来看，锂价进入上升通道。2035年预估锂盐市场进入成熟期。

赣锋锂业将其自身市场定位为整体解决方案供应商，期望不同业务板块间的协同效应及通过产业价值链向客户提供整体解决方案。申港证券等券商认为赣锋锂业并未高估，该公司的投资者正在重新聚集。经历了过去三个季度锐减三分之一股东后，2021年前两个月，公司A股股东数猛增超过54%。

新京报贝壳财经记者 梁辰 编辑 徐超 校对 王心

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